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中信证券明明研究团队

　　债市日评

市日评

今日聚焦

　　投资要点：

　　国内公布2017年1-2月工业企业盈利数据，整体工业企业盈利数据明显改善，尤其是煤炭、石油等行业盈利由亏转盈，但主要是受去产能带来的能源价格高企影响，考虑到全球再通胀面临不确定性，今年前两个月的工业产业改善恐将难以持续。下面我们将从以下几点再次为前文主题——“再通胀论谈之尚早”加以论证。首先，作为特朗普政策首战的医疗改革遭遇滑铁卢，考虑到特朗普政府财政预算及债务上限问题仍未解决，减税政策今年落地阻力不减，投资者开始修正此前对特朗普政策的过度预期，美元大跌。其次，美国国债收益率曲线趋于平坦化，美国国债收益率10年-1年差值开始缩窄，显示投资者对未来通胀预期没有很强烈。最后，大宗商品石油价格上行困难，铁矿石价格难以支撑，铜价、煤炭价格或可维持。从库存角度来看，原油方面，虽OPEC达成减产协议，但EIA原油和石油产品库存量仍处于历史高位，产量减少、库存回补继续，价格难以上行；铁矿石方面，港口库存量不断增加与价格上涨自相矛盾，铁矿石价格已现下跌苗头；煤炭方面，受供给侧改革影响，6大发电集团煤炭库存仍处低位，截止3月27日6大发电集团日均耗煤量比去年同期增长15.16%，但考虑到水电量的增加，煤炭需求存在不确定性，昨晚煤炭亦下跌；从期货头寸角度来看，虽然短期铜价有支撑，但如果全球基建疲弱，铜价仍然承压。综上，全球避险情绪加重风险资产下跌，利好避险资产。结合周日周小川行长讲话，我们认为全球经济弱复苏，但再通胀言论谈之尚早，十年期国债收益率水平已接近3.2%-3.6%的区间下限，但仍需注意季末MPA考核、缴税缴款等带来的流动性冲击，建议投资者保持谨慎。

　　正文：

　　工业企业盈利改善，石油煤炭行业表现突出，但恐将难以持续

　　2017年1-2月工业企业利润总额同比增加31.5%，创历年来1-2月工业企业利润总额新高。工业企业效益在以下几个方面取得明显好转：其一，1-2月销售增长好于去年，主营业务收入比去年同期大增13.7%；其二，成本管理效率提升，1-2月每百元主营业务中成本由去年全年的85.52元降为84.91元；其三，各经济类型企业利润同比均大幅改善，受供给侧改革石油煤炭等行业利润总额同比增速扩大影响，国有控股企业盈利明显改善，起主要带动作用。受供给侧改革，煤炭开采和洗选业、石油和天然气PPI当月同比分别为39.60%、85.30%，价格上涨带动主营业务收入大幅增长，实现扭亏为盈。黑色金属冶炼和压延加工业2月PPI同比涨40.1%，企业利润同样有所改善。

　　供给侧改革带来的煤炭、石油等价格上涨对工业企业利润大幅改善拉动作用明显。但价格带来的改善是否可持续呢广州复印机配件报价？下面我们将从以下几点再次为前文主题——“再通胀论谈之尚早”加以论证。

　　首先，特朗普政策遇阻，通胀预期或进一步修正。北京时间3月25日，特朗普医疗改革遭遇滑铁卢，共和党内意见有较大分歧，医疗改革作为特朗普政策改革的第一战以失败告终；医疗改革失败后，特朗普团队表示将重心转移税改方面，但考虑到特朗普政府财政预算及债务上限问题仍未解决，且税改政策可能影响进出口企业利益、或加剧社会分配不公现状等，减税政策今年落地阻力不减。市场避险情绪激增，投资者开始修正此前对特朗普政策的过度预期，美元大跌。

　　其次，美国国债收益率曲线趋于平坦化，美国国债收益率10年-1年差值开始缩窄。美国国债收益率10年-1年差值在去年11月份走阔，市场对特朗普政策预期较好，但随着政策落地愈加困难，市场开始修正此前的过度预期，该差值逐步缩窄。

　　最后，大宗商品石油价格上行困难，铁矿石价格难以支撑，铜价、煤炭价格或可维持。从库存角度来看，原油方面，OPEC达成减产协议使原油产量在2017年初显著下降，但产量的下降并没有达到减少库存的效果，EIA原油和石油产品库存量仍处于历史高位，这说明原油需求不及供给，产量减少、库存回补继续，价格难以上行。

　　铁矿石方面，一般情况下铁矿石库存的增加对应铁矿石价格的下降，反之亦然。但自2016年下半年来，铁矿石港口库存量不断增加与价格上涨并存，量价出现短期分歧，这种分歧料将难以持续，需求不及供给的情况下，铁矿石价格高位未来难以支撑。而实际上，铁矿石价格自3月后已显跌势，截至3月27日，铁矿石价格较3月1日下降20%。

　　从期货头寸角度来看，当期货空头头寸超过多头时，铜价会出现下降，反之亦然。而自2016年末至今，COMEX1号铜期货期权投机头寸多头反超空头，铜价也有小幅拉高，且多空头寸差额在不断拉大，短期铜价有支撑，涨跌稳定。但如果全球基建不振，铜价仍面临压力。

　　煤炭库存方面，受供给侧改革影响，6大发电集团煤炭库存仍处1100万吨低位徘徊。需求方面，截止3月27日6大发电集团日均耗煤量比去年同期增长15.16%。但随着水电量的增加，煤炭需求存在不确定性。

　　债市策略：

　　昨日大宗商品遭遇“黑色星期一”，铁矿石、焦煤大跌超5%，化工品、有色金属普遍收跌。美股也因特朗普交易落空而扩大跌幅，纳指跌约1%。医改未捷叠加税改难料，投资者开始调整对于特朗普政策利好经济的预期；美国国债收益率曲线趋于平缓，投资者对经济增长和通胀预期不是很强；从库存和期货头寸来看，石油价格再难上行、铁矿石价格或有调整、煤炭和铜价短期将维持稳定。综上，全球避险情绪加重，风险资产下跌，利好避险资产。结合周日周小川行长讲话，我们认为全球经济弱复苏，但再通胀言论谈之尚早，十年期国债收益率区间维持3.2%-3.6%，但仍需注意季末MPA考核、缴税缴款等带来的流动性冲击。

　　可转债点评

　　周一沪市早盘高走之后涨跌互现，尾盘收跌，深市开盘小幅增长后一路震荡下行。可转债市场受正股市场影响在周五大涨之后有所调整，个券涨跌相当，情绪有所好转。我们认为目前转债市场的各项内生指标处于“健康”的状态。市场的问题是低价格流动性好弹性大的可选个券稀少，短期策建议投资者关注新券发行带来的打新机会，随新券发行布局，在性价比与时点之间寻找平衡。存量具体个券依旧重点关注以岭、九州、歌尔，以及中长期关注三一、蓝标、国贸等标的。

　　风险提示：个券业绩不及预期。

　　债市动态

　　利率债

　　2017年3月27日，银行间质押回购加权利率全面下行，隔夜、7天、1个月、3个月期分别变动广州复印机配件报价了-12.74BP、-15.31BP、-0.96BP、0.00BP至2.41%、2.73%、4.63%、4.85%。当日国债收益率全面下行，1年期、3年期、5年期、10年期国债分别变动0.00BP、-2.06BP、-2.16BP、-0.78BP至2.85%、3.04%、3.08%、3.25%。上证综指下跌0.08%至3266.96点，深证成指下跌0.61%至10581.92点，创业板指下跌0.90%至1947.53点。

　　3月27日，央行公开市场暂停操作。今日有600亿元7天逆回购到期，100亿元14天逆回购到期，100亿元28天逆回购到期。今日公开市场操作净回笼800亿元

　　【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2016年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLO、SLF、MLF等央行公开市场操作及国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2016年1月-2017年2月份金融数据中M0累计上升8511亿元、财政存款累计增加7024亿元，粗略估计通过居民取现和税收流出的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。

　　（说明：2016年2月29日降准0.5%，大约释放流动性7000亿元。2017年1月20日，央行通过“临时流动性便利”操作，为在现金投放中占比高的几家大型商业银行提供临时流动性支持，操作期限28天，资金成本与同期限公开市场操作利率大致相同，大约释放流动性6300亿元。2017年1月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共876.75亿元，其中隔夜82.65亿元，利率为2.75%；7天455.60亿元，利率为3.25%；1个月338.50亿元，利率为3.6%。2017年2月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共203.53亿元，其中隔夜0.2亿元，利率为3.1%；7天159.27亿元，利率为3.35%；1个月44.06亿元，利率为3.7%。截至2月末，常备借贷便利余额为149.15亿元。）

　　可转债

　　3月27日转债市场。转债指数收于111.28点，下跌0.02%；平价指数收于88.84点，下跌0.31%。24支上市可交易转债除电气、汽模停牌外，1支横盘，11支上涨，10支下跌。其中，顺昌、九州、国贸横盘，以岭EB（0.75%）、皖新EB（0.67%）、江南（0.52%）领涨，歌尔（-1.00%）、顺昌（-0.95%）、清控EB（-0.56%）领跌。24支可转债正股除电气、汽模停牌外，1支横盘，6支上涨，15支下跌。其中，海印横盘，国贸（1.34%）、广汽（1.33%）、江南（1.25%）领涨，歌尔（-1.85%）、以岭EB（-1.85%）、九州（-1.40%）领跌。

　　上市公司公告

　　广汽集团：经广州汽车集团股份有限公司（下称：本公司）于2017年3月24日召开的第四届董事会第41次会议审议通过，同意子公司广州汽车集团乘用车有限公司（下称：广汽乘用车）新增20万辆/年新能源汽车扩能项目的实施，项目总投资46.94亿元。项目的实施，能显著提高本公司新能源汽车建设能力，完善自主品牌产品结构，提高自主品牌的综合竞争力，对自主品牌的发展和本公司经营业绩有良好的促进作用。

　　A股市场动态

　　债券市场

　　衍生品市场

　　外汇市场

　　海外市场

　　具体分析详见2017年03月28日发布的《晨会20170328》报告

　　特别声明

　　本资料所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本资料所载的信息均摘编自中信证券研究部已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。

　　本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。